Zijn pensioenfondsen too big to fail?

Authors: Arie Slotje, Servaas Houben

link: https://www.ag-ai.nl/download/22809-22-4-art.Houben+Slottje.pdf

pdf: 22-4-art.Houben+Slottje

Publisher, publication date: De Actuaris, 2015-03

—————————————————————————————————————————————–

Er zijn momenteel vijf katalysatoren die invloed uitoefenen op het pensioenfondsen landschap. De eerste is die van de toezichthouders. Hun opstelling leidt tot een zekere consolidatie. De tweede is die van de wetgever. Door de toenemende regelgeving wordt de compliancy druk zo groot, dat fondsbesturen er voor kiezen hun werk te staken. De derde katalysator is die van kostenefficiëntie. Er zijn berekeningen die een minimale omvang vaststellen van pensioenfondsen. Dit is dan voornamelijk gericht op de omvang van de administratie. De vierde katalysator is de kostenefficiëntie in het kader van de beleggingen. De laatste katalysator is het nieuwe pensioenfonds (Algemeen pensioen fonds of APF). Op 19 december 2014 is het wetsvoorstel Algemeen pensioenfonds naar de Tweede Kamer gestuurd. DNB geeft in haar nieuwsbericht van 29 januari 2015 aan, dat er nu al de mogelijkheid bestaat om met het Expertisecentrum markttoegang te overleggen wanneer er concrete plannen bestaan.

De vraag die zich thans voordoet is of alle deze ontwikkelingen wel de wenselijke effecten opleveren.

De consolidatie slag onder Nederlandse pensioenfondsen is in volle gang: het aantal fondsen is over de laatste vijf jaar met een derde gedaald terwijl het gemiddelde aantal deelnemers per fonds met bijna 50% steeg. Kosten efficiëntie, toenemende regelgeving, en het gebrek aan (capabele) bestuursleden worden vaak als redenen aangedragen voor deze ontwikkeling. De vraag hoe de deelnemer deze veranderingen ervaart, komt niet aan bod. Dit is opmerkelijk omdat de schaalvergroting in zorg, onderwijs en woningbouwverenigingen tot talloze debatten en discussies heeft geleid waarbij de algemene conclusie was dat het vooral in het belang van bestuurders was en niet zozeer in het belang van klanten. Kennelijk heeft het toenemende maatschappelijke bewustzijn van de impact van minder of onzeker pensioen, nog niet er toe geleid dat de omvang (scale) en doelstelling (scope) van pensioenfondsen nader onder de loep wordt genomen.

Ontwikkeling Nederlandse pensioenfondsen

Figuur 1: ontwikkeling Nederlandse pensioenfondsen[1]

Scale

Toezichthouders verplichtten pensioenfondsen na de crisis meer aandacht te schenken aan kosten en het daaruit voortvloeiende efficiëntie argument. Terecht omdat de kosten voor de crisis nog enigszins werden vertroebeld door goede beleggingsresultaten. Beleggings strategieën[2] kregen veel meer aandacht dan bijvoorbeeld trading en commissie kosten. Gedwongen door marktomstandigheden, waaronder de economische crisis zijn asset managers en institutionele beleggers zich steeds meer gaan focussen op kosten, hetgeen mede de opkomst van index trackers stimuleerde. Kosten verklaren immers onder normale marktomstandigheden een relatief groot aandeel van het rendement[3], terwijl de meeste beleggingsstrategieën juist gebaseerd zijn op verwachtingen rond markt ontwikkelingen die soms mee en soms tegenvallen (zoals Nassim Taleb in de Black Swan en Fooled by Randomness al beschreef, zijn er weinig asset managers die consistent de markt outperformen, en speelt geluk een centrale rol).

Door de druk van de toezichthouders is de focus op kostenefficiëntie momenteel ook gaande in de pensioenwereld. De AFM[4] meldde reeds in 2011 dat er uiteenlopende kosten niveaus bij pensioenfondsen bestonden en dat het beperken van kosten een aanzienlijke impact heeft op het uiteindelijke pensioenvermogen van de deelnemers. Verder waren veel pensioenfondsen niet transparant over zowel de verschillende kosten die van toepassing waren, als een verklaring van de interactie tussen beleggingsbeleid en daarbij horende kosten. Een analyse van Lane Clark & Peacock[5] toont ook aan dat administratiekosten dalen als de omvang van het fonds stijgt. Bikker[6] berekent zelfs een optimale minimale omvang voor een pensioenfonds. Vanuit het oogpunt van kostenefficiëntie, lijkt daarom de huidige trend van schaalvergroting gewenst.

Er kleven ook echter nadelen aan schaalvergroting: grotere fondsen zijn lastiger bij te sturen (vergelijkbaar met mammoettankers): bijsturen van bijvoorbeeld beleggingsbeleid heeft niet alleen effecten voor de deelnemers van het fonds zelf maar ook voor de rest van de markt. Ook leidt schaal vergroting tot grotere complexiteit en grotere afstand tussen de deelnemer en de bestuurder. Het is onduidelijk hoe deelnemers deze ontwikkelingen ervaren.

Scope

Naast het schaaleffect, bestaat verder nog de reikwijdte (scope) waarop pensioenfondsen actief zijn. Pensioen was oorspronkelijk nog een manier van oudedagsvoorziening, waarbij de overeenkomst tussen werkgever en werknemer centraal stond (uitgesteld loon). De scope van pensioenfondsen is vervolgens verruimd waarbij allerlei vormen van risico-deling centraal kwamen te staan: solidariteit tussen verschillende generaties, tussen ziek en gezond, en man en vrouw. Sommige vormen van solidariteit waren onbedoeld en kwamen later pas aan het licht: lager opgeleiden (die vaker ongezond zijn, en hierdoor een lagere levensverwachting hebben) betalen indirect voor de langere pensioenuitkeringsduur van hoger opgeleiden (die meestal gezonder leven, en hierdoor een hogere levensverwachting hebben)[7]. De hoger opgeleiden mensen, die al een hoger salaris ontvangen en wellicht betere secundaire arbeidsvoorwaarden hebben, werden dus ook nog eens via het pensioensysteem extra beloond. Pensioen kreeg daardoor steeds meer een sociale vangnet functie waarmee pensioenfonds bestuurders mee konden spelen. De individuele deelnemer zelf raakte steeds meer de controle kwijt over zijn uitgesteld loon.

De vraag blijft of pensioenfondsen in staat zijn zowel hun uitvoerende taak (het veilig beleggen van uitgesteld loon zodat het later geconsumeerd kan worden) kunnen combineren met andere doelstellingen. Tinbergen[8] stelde al dat het lastig is om één instrument voor verschillende doelstellingen te hanteren. Het vraagstuk van solidariteit kan ook via andere wegen benaderd worden: zoals Piketti[9] betoogt, zijn belasting op inkomen en vermogen effectieve instrumenten om (te) grote welvaartsverschillen in een samenleving weer in balans te krijgen. Zowel vanuit de politiek als vanuit pensioenfondsen land is de focus vooral op intergenerationele solidariteit geweest, en zijn veel andere vormen onderbelicht gebleven.

Grote omvang, beperkte scope

Uit de vorige 2 secties lijkt dat de scope en scale idealen elkaar vaak in de weg zitten. Omvang is aantrekkelijk vanwege kosten efficiëntie, maar bij een te grote omvang hebben fondsen de neiging om hun focus te verliezen. Dit komt omdat hun deelnemersbestand dan te divers is en zij zijn niet meer in staat zijn om hun dienstverlening en product toe te spitsen op bepaalde groepen. Een blended approach lijkt daarom gewenst. Idealiter buit een pensioenfonds weliswaar de schaalvoordelen uit (bijvoorbeeld door administratie systemen te delen, of door ingelegde premies in een keer te beleggen), maar wel rekening houdt met specifieke voorkeuren van deelnemers (bijvoorbeeld door verschillende niveaus van risico en rendementsverhoudingen). Net zoals supermarkten, zouden grotere pensioenfondsen hun product assortiment verder kunnen specialiseren: van huismerk voor de pensioendeelnemer die minder pensioenbehoefte heeft, tot premium voor mensen die juist veel voor hun oude dag willen sparen. De verschillende producten zouden dan ook verschillende niveaus van risico-rendement verhouding kunnen bevatten (veel risico voor jongeren of deelnemers met verschillende inkomsten bronnen, en weinig risico voor ouderen en mensen die enkel pensioeninkomen ontvangen) en verschillende niveaus van waardevastheid (met en zonder indexatie).

Helaas lijkt de huidige obsessie met schaalvoordelen onvoldoende rekening te houden met de diversiteit in de voorkeuren van deelnemers. Het nieuwe vehikel van een Algemeen Pensioen Fonds (APF) kan voor kleinere fondsen een waardevolle aanvulling zijn. Echter door geen beperkingen voor omvang van te voren vast te stellen blijft ook daar alertheid gewenst.

[1] Zie DNB statistics http://www.statistics.dnb.nl/financieele-instellingen/pensioenfondsen/toezichtgegevens-pensioenfondsen/index.jsp

[2] zoals small-cap vs large cap, value vs growth funds, emerging markets vs developed markets

[3] Zie bijvoorbeeld: Dale & Reichenstein, Predicting Bond Fund Returns, Journal of Investing, vol. 20, no. 4 (Winter 2011)

[4] AFM, AFM-onderzoek naar jaarverslagen pensioenfondsen inzake kosten van vermogensbeheer en transactiekosten, juli 2014

[5] LCP Netherlands, Werk in uitvoering bij pensioenfondsen 2014, oktober 2014

[6] Bikker, Is there an optimal pension fund size? A scale-economy analysis of administrative and investment costs, DNB Working Paper, April 2013

[7] http://www.cbs.nl/nl-NL/menu/themas/gezondheid-welzijn/publicaties/artikelen/archief/2012/2012-feb07-glv-opleiding-art.htm

[8] Tinbergen, On the theory of economic policy, 1952

[9] Thomas Piketty, Capital in the Twenty-First Century, april 2014

About Servaas Houben

I am a Dutch actuary and worked in the Netherlands for the first 4 years of my career. Thereafter, I worked for 2 years in Dublin and 4 years in London. I am now heading the actuarial department of ENNIA in Curacao.
This entry was posted in Actuary, Articles, De Actuaris, Dutch, Pensions and tagged . Bookmark the permalink.

Leave a Reply

Fill in your details below or click an icon to log in:

WordPress.com Logo

You are commenting using your WordPress.com account. Log Out /  Change )

Google photo

You are commenting using your Google account. Log Out /  Change )

Twitter picture

You are commenting using your Twitter account. Log Out /  Change )

Facebook photo

You are commenting using your Facebook account. Log Out /  Change )

Connecting to %s